MSCIのルールがStrategyをリスクにさらすとBitcoin Policy Instituteの論文が指摘

それは、Brownの研究における直感に反する重要な点の一つにつながります。インデックス・プロバイダーは、実際にはそれら何兆ドルもの資金を運用していません。運用しているのはファンドマネージャーです。しかし、インデックス・プロバイダーがリスト内の企業を変更すると、そのベンチマークに連動するように構築されたファンドは、一般的にそれに合わせて調整しなければなりません。Brownの分析が示すように、ルールブックを作成する企業は投資家の資金に決して触れませんが、その決定は何十億ドルもの資金を動かす可能性があるのです。

その仕組みは2025年に、かなり現実味を帯びたものとなりました。Bitcoin Policy Instituteの著者は、MSCIがデジタル資産が総資産の少なくとも50%を占める企業を除外することを提案し、ビットコイン・トレジャリー企業であるStrategyを真っ向から標的にした経緯を詳述しています。JPMorganのアナリストは、Strategyの除外により、MSCI連動型ファンドによる約2.8 billionドルの売りが誘発され、他のインデックス・プロバイダーが追随すれば、その額は8.8 billionドルにまで膨れ上がると推定しました。

MSCIは最終的にこの提案を却下しましたが、Brownはその後に起こったことを指摘しています。同社は、影響を受ける企業の算出対象株式数の増加を凍結し、より広範な見直しを準備する間、新規採用を延期しました。

別の形で戻ってきたビットコイン・ルール

7ヶ月後、Brownが記すところによれば、MSCIはビットコイン（BTC）やデジタル資産を名指ししない、より広範なテストを携えて戻ってきました。代わりに、8月の提案は企業が十分な「operating assets」を持っているかどうかに焦点を当てています。最初の50%の選別で不合格となった企業は、さらに5つの財務テストにかけられ、まだインデックス構成銘柄でない場合は、そのうち4つに該当すると除外される可能性があります。既存の構成銘柄には緩衝措置が設けられており、通常、除外されるには2年連続の年次レビューで不合格となる必要があります。

ここに、Brownが根本的な問題を見出している点があります。彼の論文によれば、「operating assets」は米国会計基準（U.S. GAAP）やIFRSにおける標準化された貸借対照表の項目ではなく、計算を始める前に、MSCIが現金や鉱業権から未完了の建設、知的財産、戦略的保有資産に至るまで、あらゆるものを分類することになります。

Brownはまた、Strategyのビットコイン会計にも焦点を当てています。同社は2026年上半期に22.8 billionドルのビットコイン関連の営業損失を報告しましたが、これに対し他の営業費用は195 millionドルでした。Strategyが提出した通りにこれらの数値をカウントすれば、MSCIのフラグの一つは作動しないだろうとBrownは主張しています。この23ページの論文は、したがって、MSCIのシミュレーション結果に到達するには、協議では公開されていない分析的な再分類が必要であると主張しています。